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| 光伏，狼真的來了 |
| 來源：格隆匯 作者：獨行俠 時間：2025/7/7 |
數據支持 | 勾股大數據(www.gogudata.com)
7月2日以來，A股光伏板塊迎來了久旱逢甘霖的行情。其中，亞瑪頓、億晶光電3個交易日分別大漲33%、26%。市值大塊頭的大全能源、通威股份均大漲超10%。
光伏板塊從2022年見頂之后，持續下跌整整三年之久，期間并沒有什么特別像樣的反彈行情，整體累計下跌50%以上，多只龍頭更是慘烈重挫80%以上。
對這一次反彈，有人說都跌了三年了，麻木了，未來也很難起來。有人則認為，這一次可能不一樣了，光伏要觸底反轉了。
那么，究竟應該如何看待當前的光伏?
01
7月1日，第六次中央財經委員會召開，里面有一段很關鍵的表述：依法依規治理企業低價無序競爭，引導企業提升產品品質，推動落后產能有序退出。
這段話含金量十足，給接下來(新興)過剩行業產能退出進行了明確定調。
要知道，中央財經委員會的職責是針對經濟領域的頂層設計、總體布局、統籌協調、整體推進、督促落實。前身是中央財經領導小組，2018年3月改名而來。
早在2015年10月，中央財經領導小組提出“適度擴大總需求的同時，著力加強供給側結構性改革”，拉開了煤炭、鋼鐵等過剩行情供給側的大序幕。
這一次表述有點類似供給側改革的表達。但會是過剩行業全面供給側，還是聚焦在新興過剩行業的結構性供給側呢?
市場也不知道，但已經開始預期交易。7月2日，A股市場的中光伏、鋰電等龍頭開始大漲，部分鋼鐵、煤炭龍頭突襲暴漲。在期貨市場，黑色系全面爆發，而與光伏產業鏈密切相關的多晶硅直接強勢漲停。
緊接著，7月3日，工信部主持召開第十五次制造業座談會，核心參與企業主要是光伏產業鏈四大主鏈條環節的“一把手”，包括通威股份、協鑫集團、陽光電源、隆基綠能等龍頭。
7月4日，21世紀報采訪了一位參會的光伏企業負責人，披露了本次座談會的細節，有如下幾個重點：
第一，李樂成部長傳達了最高層針對光伏行業整治“內卷式”競爭的重要批示(200多字)。
第二，針對多晶硅環節，目前討論的方案是控制總量，到2030年時總量不超過140萬噸(截止2024年末，21家有投產條件的產能高達323萬噸)。這意味著多晶硅未來5年將至少壓降超過56%的產能。
第三，如果后續持續低于成本價銷售，就有可能受到重罰。
從以上細節來看，光伏產業類似2015年黑色系供給側改革已箭在弦上，相信很快有更具體的落地政策出來。
不過，對光伏要進行供給側改革，不少人依然不相信，覺得這又是一次狼來了。
但事實上，光伏產業要進行供給側改革，序幕拉得足夠長。
2024年7月政治局會議，第一次提出要強化行業自律，防止“內卷式”惡性競爭，到年底政治局會議表態要綜合整治“內卷式”競爭，再到今年“兩會”將整治“內卷式”競爭寫入政府工作報告，再到此次中央財經委員會定調退出落后產能。
從提出思路，再到部委調研，再到高層會議定調，步步為攻，也意味著供給側改革序幕將正式拉開序幕了。那么，這也意味著光伏行業將出現重大基本面變化，也將蘊藏著不小投資機會。
02
光伏要如何供給側?供給側力度又會怎樣?
資本市場現在還存在明顯分歧。
有人覺得當前宏觀經濟壓力不小，強制干預落后產能退出將引發一定失業問題。并且，光伏產業鏈主要是以民營企業主導市場格局，難以像2015年鋼鐵煤炭(以國企主導)一紙文件就退出了，因此覺得供給側改革力度不會太大。
那么，最終結果會怎樣?
一個要么直接等政策落地，一個要么從過去新聞事件中去抽絲剝繭，來進行合理推測。
今年5月中旬前后，市場有過一些傳言：多晶硅6家龍頭(通威、協鑫、大全、新特、亞硅、希望)形成類似OPEC的聯盟，計劃成立一只700億的基金，收購其他家產能，收購后的目的是為了報廢。對于很多中小硅料廠，這也是一種體面退出市場的方式，比最終破產清算要好得多。
以上傳言得到了垂類媒體趕碳號的證實。并援引知情人的建議報道稱，6家企業每家拿出20-30億元持有劣后份額，其余資金由金融機構參與并持有優先級份額，然后再去統一收購市場中的其余產能。
粗略估算，此前每萬噸硅料產能投資成本為8億元，今年也要6億元，那么700億如果完全按照投資成本去收購，可以收購100多萬噸產能。目前按照總產能300多萬噸，160多萬噸需求，過剩產能總量大致為140多萬噸。這與傳聞斥資700億收購過剩產能大致匹配。
如果真要按照700億基金來并購過剩產能實現退出的話，應該也不會導致中小企業的博弈對抗，這總比最后被迫破產退出要好得多。
另外，一部分人基于失業角度來推測力度不大的觀點可能也站不住腳。其實上，多晶硅產能利用率從2024年3月的71%持續下滑至今年3月的31%。目前，除了六家龍頭還維持相對很低的開工率外，大多中小多晶硅廠已經處于停產、停工狀態，員工早已處于“放假”狀態。
在我看來，本次光伏供給側改革的力度應該不會小。2024年，光伏供給側已經射出兩支箭——自律性產業調節機制以及指引性行業規范，但控制產能的效果不算好。這次已經上升至更高層面，將硬性約束產能，效果會很明顯，算是補齊了“第三只箭”。
這一次政策落地的速度可能會超市場預期。因為這不是一次提出或整治“反內卷”，其實從去年開始，相關部門已經開始走訪企業，或指定相關政策，這一次也得到了高層的指示批示。
03
從目前來看，本輪光伏供給側改革，受益方最確定亦或是整合難度更小的應該就是多晶硅市場了。
據CRU和Bernreuter Research最新報告，2024年全球97%的多晶硅產能均集中在中國。
從全球市場范圍來看，通威股份排名第一，占比高達21.5%。其次是協鑫集團、大全能源、新特能源、東方希望、亞洲硅業，分別占比為18.5%、14.7%、13.7%、10.8%、4.9%。前六家占比全球份額已超過80%了。
從市場格局來看，多晶硅整合難度要小得多，且未來價格彈性可能也比較高。
目前，多晶硅主力期貨價格或現貨價格均維持在3.5萬元/噸左右，而2022年最高的時候超過30萬元/噸。如果把時間拉長看，在2007年供需嚴重錯配的時候，一度去到了300萬元/噸。因為多晶硅下游需求在本輪光伏沒有爆發之前，還包括半導體、光通信等市場，但占比相對都更小一些。
目前，通威股份多晶硅在內蒙基地最低現金成本降低至2.7萬元/噸，協鑫科技在2024Q4現金成本控制在2.8萬元/噸，大全能源、新特能源等均在3.5萬元以上。
以上數據是優秀的那一部分產能的現金成本，如果要實現硅料龍頭不虧錢(加上其他經營成本等)，硅料價格預期應該在4.5萬元-5萬元才較為合理。
而當前價格僅3.5萬元，回到合理盈虧平衡線還有29%—43%的反彈空間。
多晶硅原材料上游為工業硅，市場分局則要相對分散一些。
2024年中國工業硅產能占全球總產能比重為82.6%，其余份額還分布在巴西、美國、挪威、法國、俄羅斯等地。
國內市場來看，合盛硅業、東方希望、新疆大全、新安股份、云南能投，市場份額為30.1%、11.1%、8.1%、5.5%、4.7%，合計為59.5%，集中度要低于多晶硅，整合難度更大一些。
不過，無論如何，只要確定了光伏要進行規模性的供給側改革，那么也就可以斷定光伏行業將出現困境反轉，也意味著目前光伏頭部龍頭將成為市場出清后的受益者。
當前光伏板塊整體估值在經過了整整三年狂跌之后，處于歷史相對底部。那么，在基本面實現真正反轉之前(經營業績體現出來)，估值會有修復驅動力。
那么，你究竟是相信這一次是狼真的來了，還是又一次“狼來了”呢?
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